.天风证券-佳发教育-300559-数字化智能化打开

　　公司22年收入4.1亿同增12%，其中Q1-Q4收入及增速分别为0.9亿（同比+67%，下同）、1.6亿（+9%）、1.0亿（+19%）、0.6亿（-28%）；22年归母净利0.7亿同减17%，其中Q1-Q4归母净利及增速分别为0.2亿（+209%）、0.6亿（+0.5%）、0.2亿（-40%）、-0.2亿，减少主要系：1）国内经济大环境影响，智慧教育相关收入减少；2）公司加强市场拓展及研发项目的投入，职工薪酬增长所致。

　　分产品看，标考产品及整体解决方案收入2.7亿（占总65%），同增15%；智慧教育产品及整体解决方案收入0.8亿（占总18%），同减27%；运营服务收入0.2亿（占总5%），同增33%。

　　分产品看，22年标考产品及整体解决方案毛利率59.9%，同减1.3pct；智慧教育产品及整体解决方案毛利率45.6%，同减4.5pct。

　　公司拟使用已回购股份641万股用于员工持股计划，占总股本1.6%，受让价格拟定为6.28元/股。本次参加持股计划的员工总数不超过115人；其中包括公司董监高10人，合计占员工持股计划总份额的比例为25%。

　　公司本次持股计划存续期为48个月，所获股票分三期解锁，解锁时点分别为股票过户起满12、24、36个月，每期分别解锁40%、30%、30%的股票比例。据我们测算，每期解锁条件分别为：第一期、23年归母净利不低于0.83亿或收入不低于5.36亿；第二期、23-24年归母净利累计值不低于1.79亿或收入累计值不低于11.55亿；第三期、23-25年归母净利累计值不低于2.90亿或收入累计值不低于18.57亿。

　　22年公司组建新一届经营管理团队，补充战略、技术等方面人才；本次员工持股计划可绑定管理团队及核心骨干与公司长期价值，有效统一利益、激发工作责任感与积极性。

　　教育信息化提升至新战略高度，政策红利有望持续释放。国家积极推进数字化产业发展，相关政策支持力度持续加大，22年以来多次提出推进智慧教育、教育数字化战略行动。23年我国一般公共预算中教育支出持续增长，占总15.3%居各项支出之首，为教育信息化推进提供坚实资金支持。

　　公司是全国教育考试信息化行业龙头，是唯一有国家标准化考点各子系统全部核心产品的供应商，在标考建设中占有较大市场份额。未来伴随标考应用场景拓宽、防作弊系统建设需求增长、机考应用增多以及考试服务数字化，公司智慧招考业务或有新机遇与增量；22年在高考领域继续保持市场领先并拓宽其他考试应用类别，同时英语听说综合职能考试结局方案、智能安检门、无纸化体检等新业务也取得显著进展。

　　同时公司也是市场上少有能够提供完整的区、校智慧教育整体解决方案与顶层设计的厂商之一，客户覆盖基础教育、高职教领域。基础教育方面，以区域统筹建设为主的智慧教育整体方案与“双减”下素质教育类产品预计需求将持续增长；高职教方面，22年国家推出“高校贴息”政策，数字化建设为重点支持方向之一，智慧校园、教室、实训室及AR/VR产品需求增长。公司智慧教育相关产品已在全国22个省份实现市场转化，伴随大环境好转，未来市场有望进一步得到拓展。

　　公司是智慧招考、智慧教育领域头部企业，践行以一主（智慧教育）引领、两翼（高职、基础教育）为驱动的战略，在教育数字化转型浪潮中，受益需求增长弹性或较多，考试领域固本提质，基础教育、高职教持续深耕有望实现业务增量。

　　同时考虑公司智慧教育相关业务开展受到整体环境影响，我们调整盈利预测，预计公司2023-25年收入分别为5.6、7.6、9.8亿（此前23-24年为7.8、10.7亿），归母净利分别为1.5、2.0、2.8亿（此前23-24年为2.5、3.8亿），对应EPS分别为0.4、0.5、0.7元/股（此前23-24年为0.6、1.0元/股），PE分别为34、25、18倍。

　　风险提示：原材料价格波动风险；汇率波动风险；下游需求不及预期风险；行业竞争风险；创新产品成长不及预期风险。